http://www.ftchinese.com/story/001043232古井酒的复兴

古井酒的复兴 中欧国际工商学院教授丁远、张华 为英国《金融时报》撰稿

背景：上世纪八、九十年代，古井酒厂(Gujing Distillery)从一家默默无闻的地方酿酒厂，转型为年营业额数十亿元的古井集团(Gujing Group)。

在 80年代，借助中国向市场经济转型的东风，并通过债务融资，古井实现了扩张。到1995年，古井成为中国效益第二好的白酒生产企业，税前利润达 5.95亿元人民币。1996年，该公司在深圳证交所上市，成为中国第一家公开上市的白酒企业。与此同时，该公司开始进军制药、酒店等其他行业。

挑战：1997年亚洲金融危机使古井集团遭受重创。白酒及其他各项业务的投资纷纷失利，集团被指控股权分配不公，而连续的亏损，更使得上市公司面临被摘牌的危险。

昔日前途大好的古井集团面临生存危机，必须对其激进的扩张计划和多元化计划进行反思。

战略：2007年4月29日，古井贡酒股份有限公司召开特别股东大会，解雇了三名董事。年轻的新管理层走马上任，曹杰出任董事长。

古井焕发出了活力。新管理层提出“回归与振兴”发展计划，用曹杰的话来说，就是“回归主业、回归高端”。

第一，停产利润微薄的低端产品，把更多精力和资金投入推广高端产品，如“古井贡”和“古井贡酒”品牌。

第二，在壮大和完善营销队伍、强化分销网络之外，该公司重新展开市场研究，深入了解市场动态和消费者不断变化的需求。该公司希望把重点放在自己最有希望占据主导地位、并获得最大利润空间的市场。到2008年，该公司把旗下单品数量从一年前的870多个砍到250个。

第三，古井与获得政府正式批准、负责制定行业标准的中国白酒专业委员会展开合作。作为该协会一名具有影响力的成员，古井成功地游说该协会建立了一种新的白酒品种——“淡雅香型”白酒，“古井贡”成为这类酒的标准样酒。

第四，2009年，古井集团开始脱离与其核心业务关系不大的行业，包括效益不佳、投资大的农产品加工行业、一家亏损的印刷企业和酒店行业。

第五，在吸引了更多关注之后，古井希望削减经营成本。该公司制定了75项成本削减计划，如整合采购环节，强化质量、价格投标、采购和支付等方面的内控机制，制度清晰的现金流、应收账款和库存目标，并纳入预算管理。其中还包括将采购成本削减15%左右。

与此同时，该公司成立了内部审计部，负责监督预算管理，特别侧重于现金流、应收账款、库存等等。这些措施的总体目标，是通过把管理目标与关键绩效指标相结合，改善绩效管理和预算管理。

成果：2009年，古井贡酒股份有限公司实现利润1.66亿元人民币，比上年增长逾118%。该公司重新踏上了盈利之路。

重要教训：第一，千万不要忽略你的核心业务。第二，如果你真的没有把注意力放在自己的强项上，那么，果断行动，及时纠正，别吝惜任何部门或者重大战略决策。

在古井的案例中，这意味着处置外围业务，改善产品质量，削减成本，着重发展本业——白酒业务。

译者/杨远

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由此可见，一个公司要复兴，还是要执着于主业，改善质量和削减成本。

雅戈尔的估值之所以不如美特斯·邦威、七匹狼、大杨创世之类的服装股，原因很简单，就是管理层名义上大搞多元化，实则是地产和股票投机，服装主业被忽视，因此在服装行业大发展的这几年里，它的发展非常缓慢，因此投资者要给它低的估值。现在投资者担心的问题是，管理层玩虚的玩多了，还会不会做实的？管理层喝啤酒喝多了，还能弯下腰吗？作为雅戈尔的股东，我认为管理层应该设定时间表，在三至五年内逐步退出地产和股票投机，并把得来的钱用于还债、回购股票或发放股息。

至于ST中葡，则是营销一团糟，广告打了不少，产品没见着。建所谓的体验店是个败笔，这些体验店的每日流水太低，成本又不低，自然亏钱。还是得想办法打入超市和酒店，获取稳定的现金流；这样才能在体验店里销售高端产品。管理层如果不对营销方式加以改变，那么扭亏很难

2，老鼠嘲笑猫的时候，身旁必有一个洞。

3，女人吻男人是一种幸福，男人吻女人是一种口福。

4，男人：二十岁的时候，是半成品；三十岁的时候，是成品；四十岁的时候，是精品；五十岁的时候，是极品；六十岁的时候，是样品；七十岁的时候，是纪念品。

5，站在山顶和站在山脚下的两人，虽然地位不同，但在对方眼里，同样的渺小。

6，结论就是你懒得再想下去的地方。――路的尽头，仍然是路，只要你愿意走。

7，使我们不快乐的，都是一些芝麻小事，我们可以躲闪一头大象，却躲不开一只苍蝇。

8，最好的与最坏的创造了历史，平庸之辈则繁衍了种族。

9，在这世上惟一件事比别人议论更糟，那就是无人议论你。

10，一颗将爆的炸弹比一颗已爆的炸弹恐怖得多。

11，成功便是站起比倒下多一次。

12，失败并不意味你浪费了时间和生命。失败表明你有理由重新开始。

13，人生中有时不去冒险比冒险更危险。

14，所有的人都站在一边并不一定是好事，譬如他们都站在船的一边。

15，许多人爬到了梯子的顶端，却发现梯子架错了墙。

16，使学生丧失信心是教师最大的犯罪。

17，十之八九，争论的结果是双方比以前更相信自己绝对正确。

18，偶然的成功比失败更可怕。

19，才华其实就是把与人相同的聪明用到与众不同的地方。

20，状态是干出来的，而不是等出来的。

21，道歉是为将来再次冒犯打下伏笔。

22，所谓百依百顺，就是为了某种不可告人的目的在未完成前，所表现的不同寻常的耐心。

23，所谓儿童不宜，其实就是大人们令人感动地把犯错误的危险留给了自己。

24，你想以40km/h的速度开车到80岁，还是以80km/h的速度开车到40岁？

25，在敌人面前，谁先镇定下来，谁就离胜利不远了。

26，所有的人都是平凡的，有些人因知道这一点而真正成了平凡的人。

27，乞丐就是一种向你的良心征税的人。

28，所谓大难不死，就是有了灾祸之后，得到的不是同情，而是莫名其妙的祝贺。

29，处在社交圈中是一种烦恼，而超脱出来简直是一场悲剧。

30，厌倦，就是一个人吃完盘子里的食物后对盘子的感情。

31，参加追悼会的程序常常是，先受一次深刻的人生教育，然后大家一起抽烟喝酒打牌。

32，知识是一种使求知者吃得越多越觉得饿的粮食。

33，羞耻心就像人的内衣，必要时脱掉了没什么，关键是为谁脱掉。

34，爱情是会沉底的，在平淡的日子里，最重要的是经常轻轻晃一晃盛装爱情的“水杯”。

35，战争：用舌头解不开就用牙齿咬吧！

36，憎恨别人就像为了逮住一只耗子而不惜烧毁你自己的房子。但耗子不一定逮到了。

37，每个人的一生都有许多梦想，但如果其中一个不断搅扰着你，剩下的就仅仅是行动了。

38，世上只有想不通的人，没有走不通的路。

39，幸运之神的降临，往往只是因为你多看了一眼，多想了一下，多走了一步。

40，失败发生在彻底的放弃之后。

41，所谓敌人，不过是那些迫使我们自己变得强大的人。

42，胆怯的人在危险前被吓住了；懦弱的人在危险中被吓住了；勇敢的人在危险过后被吓住了。

43，反腐败的风险常常大于搞腐败的风险。――人大代表的不平。

44，使人疲惫的不是远方的高山，而是鞋里的一粒沙子。

45，家庭的幸福需夫妻共同努力，而破坏它，一人就够了。

46，最了解你的人有时不是你的朋友，而是你的敌人。

47，你若不想做，会找一个或无数个借口；你若想做，会想一个或无数个办法。

48，看一个人的心术，看他的眼神；看一个人的身价，看他的对手；看一个人的底牌，看他的朋友。

49，魅力女人，就是有充分的意志力去抵挡男人的进攻，也有足够多的魅力阻挡男人的撤退。

50，山盟海誓是一种经常让高山和海洋领受尴尬的重量级承诺。

51，好女人是一所学校，好男人毕业了可留校任教。

52，你不理财，财不理你。

53，不要同一个傻瓜争辩，否则别人会搞不清到底谁是傻瓜。

54，加班加点，废寝忘食有时很可能是不具备效率和工作能力的表现。

55，做父母是个专业性很强的职业，可大部分的父母未经任何培训就上岗了。

56，凡向鳄鱼池内投掷物品者，必须下池自己捡回。――肯尼亚天然动物园告示

57，当你想丢点什么的时候请想想，千万别丢脸。――成都垃圾箱，果皮箱上语

58，凡是上了年纪的人，大多是反对的太多，商议的太久，行动的太迟，后悔的太早。

59，做生意的过程就是一个不断怂恿别人放松警惕，而自己保持高度警惕的过程。

60，打工者做工，小老板做事，中老板做市，大老板做势――你是哪一种？

61，成功是一种观念，致富是一种义务，快乐是一种权力。

62，聪明人能洞察事物未来的发展趋势。他们在发洪水之前养鸭，而不是养鸡。

63，两种人无药可救：一是不服从命令的人，二是惟命是从的人。

64，打算开创新事业时，十人中有一两人赞成时就可开始，以免太迟。

65，买保险――用不上时痛苦，用上时更痛苦。

66，给猴一棵树，给虎一座山。――用人之道

67，世上有三种人：一是良心被狗吃了的人，二是良心没被狗吃的人，三是良心连狗都不吃的人。

68，你可以先知先觉地领导产业，后知后觉地苦苦追赶，或不知不觉地被淘汰。

1、上海市场：（回购代码的最后三位代表期限天数）
回购代码 手续费（每10万收） 最小价格变动单位：0.005元；
204001 1元 最低参与金额：10万，之后以10万的整数倍增加；
204002 2元 下单以“手”为单位，最低100手（相当于10万）
204003 3元 T日下单，T+1资金可用，T+2资金可取
204004 4元
204007 5元
204014 10元
204028 20元
204091 30元
204182 30元

2、深圳市场：（证券名中的数字代表期限天数）
回购代码 证券名 手续费（万分之）
企业债：
131910 RC-001 0.1 最小价格变动单位：0.01元
131911 RC-002 0.2 最低参与金额：1000元，之后以1000元的整数倍增加；
131900 RC-003 0.3 下单以“张”为单位，最低10张（相当于1000元）
131901 RC-007 0.4

国债：
131810 RC-001 0.1
131811 RC-002 0.2
131800 RC-003 0.3
131809 RC-004 0.4
131801 RC-007 0.5
131802 RC-014 1
131803 RC-028 2
131805 RC-091 3
131806 RC-182 3

注：
如：软件中显示的“现价 1.505”，代表“年化收益率 1.505 %”
通过“卖出”下单；请忽略可用资金及最大可融数；直接填写代码、价格、融券数量即可
计息以自然日计算，即含节假日；资金的可用可取如遇节假日则向后顺延至交易日
目前只能进行交易软件下单、网页版下单、电话委托下单；手机软件只能看行情不能下单
公布的手续费已经为优惠费率，客户不能再单独谈费率
深圳市场的资金可用可取时间可能比上海市场向后各推迟一天，目前暂不能确定
通过电话下单的，如按“现价”进行委托肯定能下单；如进行“限价”委托，可能会提示无法下单

对一个普通投资者而言，每天股票账户都有资金余额，可以充分利用可用余额做资金拆出方供清算之用，这个过程可以称为债券逆回购。对一个股票职业交易者来说，掌握逆回购技巧及操作方法是一项基本技能，她可以让你资金永不眠。本文在写作过程中查阅了大量的资料，也参考了很多网友给我提供的信息，我也用实际账户做了大量测试。尽管如此，本文还在逐步完善中，如果广大网友发现什么错误或有什么意见，请务必指出来。
一、债券回购的定义
债券质押式回购简单地说就是交易双方以债券为质押品的一种短期资金借贷行为。其中债券持有人（正回购方）将债券质押而获得资金使用权，到约定的时间还本并支付一定的利息，从而“赎回”债券。而资金持有人（逆回购方）就是正回购方的交易对手。在实际交易中债券是质押给了第三方即中国结算公司，这样交易双方否更加安全、便捷。
二、逆回购交易的品种
我们仅列出个人投资者经常参与的公司债（包括企业债等）回购品种。
上海证券交易所可交易的质押式回购（括弧中为交易代码）分为1日（204001）、2日（204002）、3日（204003）、4日（204004）、7日（204007）、14日（204014）、28日（204028）、91日（204091）、182日（204182）共9个品种。深圳交易所按回购期限分为分为1日（131910）、2日（131911）、3日（131900）、7日（131901）共4个品种。其中经常交易的只有沪深1日和7日四个品种，并且沪市的日均交易量又远远大于深市的交易量。
三、逆回购的申报流程
以下逆回购流程来源于我接洽的券商，其他券商的交易流程可能会有不同，具体请咨询您的券商。很多券商允许逆回购而不用单独签协议。
在交易界面，选择“卖出” （方向千万不能错），输入代码（比如131910），证券名称就是逆回购品种，数量最低是1000张（书本上是这么说的，但我试过深圳100张也能成交），代表10万元，每10万元递增，点击融券下单就可以了（交易软件上不能显示余额）。如果是一天回购，则下一交易日（T+1日）资金可用但不可取，T+2日可取。可用指可以买入任何证券；可取指可以转入银行账户。
图1
选择卖出价格，卖出价格指年化收益率，就这么简单了，点卖出就行了，资金晚上清算后自动又回到了账户上了，无需再操作。
注意事项：回购交易的规则是“一次交易，两次结算”。当你做了逆回购借出资金后，到期资金就自动回到你的账户上，期间不用做任何操作。比如1日回购，当日晚上资金就显示可用，但实际上是资金T+1日晚上返回到你的账户。
T+1日是指交易日期，故若周五做一日正回购，则下周一资金才可用，但实际上你仍然只获得了一天的年化利率。
7日回购是指7个自然日，比如周一做7日回购，则下周一资金就可用。其他品种类推。

四、手续费及收益率分析
通常证券公司收取的十万分之一手续费，以上图120万为例，手续费是12元，以当天1.3%年化利率一天回购参与清算收益是42.17元。

五、逆回购交易操作技巧
1. 用暂时闲置资金及尾盘可用资金参与。个人卖出股票后，资金当天是无法转出购买银行的理财产品的，但可以参加逆回购。交易所逆回购的参与者主要是除银行以外的机构投资者比如货币市场基金、财务公司等，尤其是现在新股申购上限的限制，迫使很多机构不得已而参与逆回购交易。个人投资者参与逆回购主要是在暂时闲置的资金没有更好的投资渠道时运用。因利率较低而不适合作为一种长期的投资工具。
2. 有机会尽量参与。很多人不在乎这点回购的“小钱”，而往往把账户上暂时不用的现金就闲置在那里。以100万为例，我们看看差别。如果不做回购，则一天的活期利息为100万*0.36%/360=10元。如果做回购，一般利率为1.5%（周四可到4%），则回购利息为100万*1.5%/360=42元，减去最高的佣金10元，剩余32元，比活期高22元。我们觉得当那天恰好打开账户时就值得花10秒钟操作一下的。我曾做个了测算，100万股票资金通过逆回购和银行日日金理财可多增加1万元收入。附招行日日金理财收益率:

3.周一至周三尾盘可以将所有剩余的可用资金全额参加1天回购，完全不影响资金使用，周四可以视周五资金是否是需要转出购买理财产品决定，周五和节假日前谨慎参与。周五如果资金能转出做日日金之类的理财产品，就不要做逆回购，因为资金利率很低，而且周末两天也没有利息。特别是长假前一定要计算一下，转出和回购那个更有利。因为尽管长假前第二天的利率很高，但却失去了长假期间的利息。
4. 选择收益高的市场参与。沪深交易所都有回购品种，因为他们都没有什么风险，所以对于投资者来说肯定要选择收益率高的，而实时上很多投资者并不了解这一点。比如2010年3月25日深市回购利率最高达到9%，而沪市最高才4%！
5. 7日逆回购比连续1日逆回购更有利。如果限制资金超过1周，期间又无新股申购等更好的投资渠道，那么连续做1日和做一个7日逆回购那个更有利呢？简单计算如下。1日逆回购4次的利率平均为1.5%，周四为4%，则投资100万总收益为100万*（1.5%*4+4%）/360=278元，减去佣金50元后净收益为228元。7日回购利率平均为1.5%，则收益为100万*1.5%*7/360=292元，减去佣金50元后净收益为242元，比连续做1日回购高34元！更重要的是做一次7日逆回购比较方便。

六、逆回购交易的风险
逆回购交易一般没有风险，因为逆回购方直接针对的结算公司这样的第三方。如果债券质押方到期不能按时还款，结算公司会先垫付资金，然后通过罚款和处置质押券等方式向融资方追诉。逆回购的风险就是机会成本，也就是失去了逆回购期间选择其他更高收益品种的机会。

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对一个普通投资者而言，每天股票账户都有资金余额，可以充分利用可用余额做资金拆出方供清算之用，这个过程可以称为债券逆回购。对一个股票职业交易者来说，掌握逆回购技巧及操作方法是一项基本技能，她可以让你资金永不眠。本文在写作过程中查阅了大量的资料，也参考了很多网友给我提供的信息，我也用实际账户做了大量测试。尽管如此，本文还在逐步完善中，如果广大网友发现什么错误或有什么意见，请务必指出来。
一、债券回购的定义
债券质押式回购简单地说就是交易双方以债券为质押品的一种短期资金借贷行为。其中债券持有人（正回购方）将债券质押而获得资金使用权，到约定的时间还本并支付一定的利息，从而“赎回”债券。而资金持有人（逆回购方）就是正回购方的交易对手。在实际交易中债券是质押给了第三方即中国结算公司，这样交易双方否更加安全、便捷。
二、逆回购交易的品种
我们仅列出个人投资者经常参与的公司债（包括企业债等）回购品种。
上海证券交易所可交易的质押式回购（括弧中为交易代码）分为1日（204001）、2日（204002）、3日（204003）、4日（204004）、7日（204007）、14日（204014）、28日（204028）、91日（204091）、182日（204182）共9个品种。深圳交易所按回购期限分为分为1日（131910）、2日（131911）、3日（131900）、7日（131901）共4个品种。其中经常交易的只有沪深1日和7日四个品种，并且沪市的日均交易量又远远大于深市的交易量。
三、逆回购的申报流程
以下逆回购流程来源于我接洽的券商，其他券商的交易流程可能会有不同，具体请咨询您的券商。很多券商允许逆回购而不用单独签协议。
在交易界面（如图1），选择“卖出” （方向千万不能错），输入代码（比如131910），证券名称就是逆回购品种，数量最低是1000张（书本上是这么说的，但我试过深圳100张也能成交），代表10万元，每10万元递增，点击融券下单就可以了（交易软件上不能显示余额）。如果是一天回购，则下一交易日（T+1日）资金可用但不可取，T+2日可取。可用指可以买入任何证券；可取指可以转入银行账户。
图1[attach]83247[/attach]
选择卖出价格，卖出价格指年化收益率，就这么简单了，点卖出就行了，资金晚上清算后自动又回到了账户上了，无需再操作。
注意事项：回购交易的规则是“一次交易，两次结算”。当你做了逆回购借出资金后，到期资金就自动回到你的账户上，期间不用做任何操作。比如1日回购，当日晚上资金就显示可用，但实际上是资金T+1日晚上返回到你的账户。
T+1日是指交易日期，故若周五做一日正回购，则下周一资金才可用，但实际上你仍然只获得了一天的年化利率。
7日回购是指7个自然日，比如周一做7日回购，则下周一资金就可用。其他品种类推。

四、手续费及收益率分析
通常证券公司收取的十万分之一手续费，以120万为例，手续费是12元，以当天1.3%年化利率一天回购参与清算收益是42.17元。

五、逆回购交易操作技巧
1. 用暂时闲置资金及尾盘可用资金参与。个人卖出股票后，资金当天是无法转出购买银行的理财产品的，但可以参加逆回购。交易所逆回购的参与者主要是除银行以外的机构投资者比如货币市场基金、财务公司等，尤其是现在新股申购上限的限制，迫使很多机构不得已而参与逆回购交易。个人投资者参与逆回购主要是在暂时闲置的资金没有更好的投资渠道时运用。因利率较低而不适合作为一种长期的投资工具。
2. 有机会尽量参与。很多人不在乎这点回购的“小钱”，而往往把账户上暂时不用的现金就闲置在那里。以100万为例，我们看看差别。如果不做回购，则一天的活期利息为100万*0.36%/360=10元。如果做回购，一般利率为1.5%（周四可到4%），则回购利息为100万*1.5%/360=42元，减去最高的佣金10元，剩余32元，比活期高22元。我们觉得当那天恰好打开账户时就值得花10秒钟操作一下的。我曾做个了测算，100万股票资金通过逆回购和银行日日金理财可多增加1万元收入。

3.周一至周三尾盘可以将所有剩余的可用资金全额参加1天回购，完全不影响资金使用，周四可以视周五资金是否是需要转出购买理财产品决定，周五和节假日前谨慎参与。周五如果资金能转出做日日金之类的理财产品，就不要做逆回购，因为资金利率很低，而且周末两天也没有利息。特别是长假前一定要计算一下，转出和回购那个更有利。因为尽管长假前第二天的利率很高，但却失去了长假期间的利息。
4. 选择收益高的市场参与。沪深交易所都有回购品种，因为他们都没有什么风险，所以对于投资者来说肯定要选择收益率高的，而实时上很多投资者并不了解这一点。比如2010年3月25日深市回购利率最高达到9%，而沪市最高才4%！
5. 7日逆回购比连续1日逆回购更有利。如果限制资金超过1周，期间又无新股申购等更好的投资渠道，那么连续做1日和做一个7日逆回购那个更有利呢？简单计算如下。1日逆回购4次的利率平均为1.5%，周四为4%，则投资100万总收益为100万*（1.5%*4+4%）/360=278元，减去佣金50元后净收益为228元。7日回购利率平均为1.5%，则收益为100万*1.5%*7/360=292元，减去佣金50元后净收益为242元，比连续做1日回购高34元！更重要的是做一次7日逆回购比较方便。

六、逆回购交易的风险
逆回购交易一般没有风险，因为逆回购方直接针对的结算公司这样的第三方。如果债券质押方到期不能按时还款，结算公司会先垫付资金，然后通过罚款和处置质押券等方式向融资方追诉。逆回购的风险就是机会成本，也就是失去了逆回购期间选择其他更高收益品种的机会。

进入测试界面后会看到共13个测试项，我依次测试，结果如下：

1、LED test：测试LED灯是否完好。共3个测试项，green是绿灯，G4上听筒的灯；Amber本是黄褐色，但刚刚的绿灯亮成了桔黄灯；Button是键盘灯。

2、Button test：测试手机上所有的按钮。比如声音键，按下后，界面上相对应的按钮就消失，所以测试完毕，退回原菜单。很棒！

3、Backlight test：背景灯测试。low，比较暗；med，适中；high，高亮。

4、HST status：这个还真没搞懂，进入后，HST plug out。等牛人解答。

5、Vibrator test：震动测试。

6、Camera test：相机测试。

7、Display test：我测试的结果是界面白了。这就是显示测试？

8、System info：系统信息，可以看到IMEI码、wifi的mac地址、蓝牙的地址。

9、Audio test：声音测试。话筒、听筒、耳机，录音、播放等，很有意思。

10、Test log：测试结果清单。

11、SD card test：存储卡测试。

12、Battery run down test：这个我要说一下，自从用Samsung的手机后，工程指令进入电池信息，可以看到温度，在大多数情况下，温度值都是准确的。猜到我想说什么了么？温度计！对，我经常用我的手机当温度计用。现在G4也可以用这个测试来完成它了。棒！

13、Touch test：触摸测试，也可以说是触摸屏校准。

*#*#4636#*#* 显示手机信息、电池信息、电池记录、使用统计数据、WiFi信息

也有人曾说过：“第一是成长、第二是成长，第三还是成长。”

我却始终认为：“第一是安全、第二是安全、第三还是安全。”

证券市场中极少数的超级成长股所创造的几倍，十倍涨幅就像一颗颗耀眼的明星，迷住了所有长期投资者的眼睛，人们在证券市场中不停寻找，仔细研究各个公司财务报表的增长历史数据，对未来的经济作出各种遥不可及的神秘预测，无非为了找到下一个超级成长股。

可最终都无一例外地掉进了一个个的高成长陷井。

其实，这不是投资者的能力不够强，也不是时运不好，而是一出发就走错了方向，要知道初始的方向虽然只有一点点细微差别，导致的运行角度与轨道也只是略有不同，可长久地持续下去，谬误与正确可能相差上亿个光年。

长线投资者大多是从投机的股市菜鸟成长起来的，在市场折腾多年还有能力活下来，没有被淘汰出局，是一群值得尊敬的人。他们大多选择了巴菲特的投资思想，对费雪的成长股思维给巴菲特的深刻影响自然耳熟能详。因此，他们会很自然地把目光集中在挑选成长股上。

殊不知，这个思路一旦形成，他们就走上了谬误的不归路。

经历了多次股市涨跌之后，长线投资者大多接受了有效市场理论，不再相信股市预测，不再把握市场高低时机，相信超级成长的企业将穿越一切市场波动，做对了是对自我信念的肯定，做错了是能力不够看错了企业。

与此同时，长线投资者通常有两个致命的心理误区：第一是过于谨慎，害怕卖错；第二为目光长远，不惧风险。

过于谨慎导致对自己所挑选的超级成长股票过于迷信，害怕一旦抛出就再也无法买回，天天念叨着闪电劈下时必须在场，而事实上，没有被幸运闪电劈到几回，却经常被倒霉闪电劈到。

目光长远导致过于专心于自己的长远迷思、不惧风险的毛病更导致无视市场高估的风险。

当然，这两个心理误区主要是持股中的问题，并不是初始买入的错误根源，只是放大了最初不谨慎买入的错误而已。

其实，这些错误的根子就在于对成长的过于迷信与乐观，并由成长的迷信再扩展到忽视市场风险上。

因为相信高成长，所以以较高的市盈率乱买股票；

因为相信高成长，而忽略稳定增长的安全股票；

因为相信高成长，而偏好小盘股、小企业，而忽视小企业普遍失败的巨大风险；

因为相信高成长的持续，而无视市场整体高估危如累卵的超级风险以及个股的极度高估风险；不切实际的梦幻成长大多以失败告终，曾经有过的高速成长同样也不可持续。

想想1996-1998的四川长虹吧，当时彩电可是家家买，增长好像无极限，股价也翻了七、八倍，而之后呢，连跌了十多年，再也没到过那个历史高点，即使十年后，距离当年高点，目前股价也只相当于当时最高点的一半。

网络是一个很好的增长概念吧，以增长最快的网游来看，当年很红火的网络游戏网站“联众”，该网站的拥有者是海虹控股，1998年-2000年上涨15倍，世界网络泡沫破灭后，股价暴跌，十年后的今天，依然不到当年高点的一半。

当年的东大阿派以中国的微软自居，深科技高举科技的大旗，无一例外地创出十多倍的涨幅，又在大熊市中跌去百分之七、八十（而且之后都无一例外地改了名字再出来混），虽然2007年随着股市大牛涨回历史高点，之后又在2008年深跌，目前虽然回到当年高点附近，但错误投资的时间成本又如何计算，人生又有几个十年可以浪费？

是的，你可以说不该挑选这些企业，这些企业的成长有问题，但你又怎么能保证自己现在所挑选的企业能够实现所预期的成长呢。站在当时的历史环境分析，又有几个先知能够说上述几家企业不是成长的典范呢，在成长出现问题之前，财务报表可都是有着很亮丽的持续增长的。

过于专注于成长，会使投资者的思想定式深陷期间，完全忽视成长的不可持续性（细菌以高速复利的方法繁殖也可以短时间压垮地球），完全忽视世界是曲折前进的自然规律。

态度的不同，就会导致行为方式与着重点的不同。打个比方，你认识了一个女孩子，女孩子人不错，你今天约她出去吃饭，但你只想和她聊聊天而已，你的态度就非常随便。假如这个女孩子很好，你准备娶她当老婆，一辈子跟她在一起，这个时候你跟她约会的态度会一样吗？

态度不同，也就注定了努力的方向与深度，很多时候会影响时运与最终的成败。

如果你买入时始终从安全角度考虑，尽管你也看重成长，但你对成长会大打折扣，会理性、冷静得很多，更多地是置疑成长的高速与持续性，买入时置疑，持股时反复置疑，自然能够在成长出现转势时及早发现危险；

如果你买入时始终从成长角度考虑，尽管你也重视安 全，但你会因为重视成长而对安全大打折扣，过于乐观，过于冒险，而且还会以所谓的长远目光忽视持股中所面临的市场高估的风险，天天期盼不现实的成长，连个 股高估的风险在大幅下滑的市场中显得极不适宜时也依然盲目坚守，完全把巴菲特所强调的安全投资抛在了脑后。

让我们再回过头来看看巴菲特吧，巴菲特曾说，“我是百分之十五的费雪，百分之八十五的格雷厄姆。”很多人以为巴菲特是骗人，认为他买的很多股票是成长股，他的业绩大多是股票成长中创造的。

但我认为这样讲是错误的，你不能从他所买入股票的事后表现来判断他当时的远见。太多人以事后诸葛亮的方法来分析巴菲特的智慧，完全没有站在他当时的角度分析他的思考方式，他所看重的立足点，以及他对安全边际的分析。

巴菲特的成功不仅是来自于对成长的远见，而更多地来自于严守安全的纪律。

巴菲特的成功，关键还在于严守安全，买的位置够低，哪怕是犯错，也是小错，而一旦股票回归正常，他就能以超低的价格获取超额的利润，而如果股票不仅回归正常还出现了高速成长的意外惊喜，则是上天给他的奖励。

巴菲特所强调的百分之十五的费雪主要还是为了提高所投资企业的质量安全，根子还是为百分之八十五的格莱厄姆服务的。

所以巴菲特说的那个安全与成长的百分比，是非常诚实的投资心得，可笑的是大家偏要把他曲解，他也懒得辩驳。

以偏低而安全的价格买那些与大众长期需求、产品反复消耗、业绩稳定增长的长寿企业，才是巴菲特成功的秘决，决不是简单的“第一是成长、第二是成长、第三是失败”的大多数企业。

1957年-2003年来美国表现最佳的股票是谁？不是巴菲特买的可口可乐，它只能排到第6位（能买到并持有也是很了不起的）。排名第一的是菲利普·莫里斯公司，生产烟草的。这家公司因为政府条例限制和法令约束曾损失了上百亿美元，一度面临着破产的威胁。（如果过于看重短期成长，无疑会将这个超级牛股排除在外）

事实上，1957年-2003年表现最佳的20家股票中有11家知名消费品牌的公司，3 家制药公司。这些公司都曾遇到过各种各样的困境，都曾经出现过增长缓慢的时候，你如果以成长股、小盘股的思维一定不会选择这些稳定增长的行业龙头。

过于关注成长，注定只能陷入快速成长然后失败的陷井，七、八十年后才会后悔错过这些稳定增长、缓慢成长的产业巨人。

紧盯各种超级长寿企业，然后利用各种坏消息（市场恐慌下跌、短期负面新闻），寻找安全的投资机会，是最佳投资之道；

始终以安全排在第一位，再来把握各种机会（成长股、概念股、资源股、周期股），可算是较为成功的投资之道。

其他嘛，我不知道还有什么更好的方法。

安全永远第一，成长也应重视，如果不能确保安全，宁愿放弃成长。

安全的价位就像坚实的大地，哪怕你在与天相齐的高度俯看众生，只要你不是站在泡沫的云端，而是站在坚实的山巅，你的心也是安定的。

以一颗安定的心，冷看一切泡沫快速成长并以更快的速度破灭。

百年孤独地安守百年忠告：

“我是百分之十五的费雪成长，百分之八十五的格雷厄姆安全边际。”

有朋友问我HTC Incredible S怎么硬格，亲测以后写给大家，希望能够帮助不会HTC Incredible S硬格的人！
1、手机设置 ——>应用程序——>取消快速开机
2、彻底关机（也可以跳过第一步，直接拔电池，然后再安装上）
3、手机开机键+音量下键
4、然后选择RECOUERY——> 按电源键确定
5、屏幕出现三角形手机图片
6、按音量键上+电源键，进入RECOUERY恢复模式
7、选择WIPE（2项）的第一项
8、选择YES，按电源键确认。。
9、等待恢复后，返回
10、最后选择第二行的WIPE，确认

全球最大医药销售公司辉瑞、最大芯片制造商英特尔、最大工业集团公司通用电气、最大软件公司微软、最大生物科技公司安进、最大的零售商沃尔玛、最大的软饮商可口可乐、最大的汽车生产商之一福特，还有媒体大鳄时代华纳以及顶尖的医疗设备商美敦力……这些公司过去10年中在资本市场上的表现让人沮丧，虽然其中很多公司的盈利并没有停止增长，比如沃尔玛，但其股价却依然如一潭死水。这种分布在几乎每个行业的大蓝筹股的“僵尸”现象，能有什么启示？A股市场中也似乎出现如此现象，应该如何理解？

超级白马切勿高溢价

市值由企业盈利、市场估值两个动态变量构成。如果在市场估值极其昂贵的时候买入，那么必然将以企业盈利的更高表现才能予以熨平。而如果公司本身已经属于度过了成长黄金期的巨无霸型企业，它对于投资者的回报无疑是雪上加霜。这种态势下，企业如果继续高速成长，也不过是熨平高昂估值的泡沫；而如果进入低速增长期，则将面临悲催的戴维斯双杀。特别是在一个系统性大牛市的背景中，个股的任何美好预期都会被极端放大，这个时候的高估值千万不要以任何借口来“合理化解释”。

比如沃尔玛，市净率在1999年曾高达12.68倍，而在此前3年仅仅3.62倍。当时，美国正处于1980年以来一轮波澜壮阔的大牛市的尾声，道琼斯指数的平均市净率已经高达近8倍——而自1920年以来的绝大多数时候道琼斯指数的市净率都在2倍以下。这一结果导致在此后的多年，沃尔玛的估值都处于缓慢的下调中，2006年市净率又跌回3.61。

任何企业的高速成长都有结束的时候，特别需要注意的是，当一个企业已经显示出在市场中无可争议的霸主地位、任何一个人都可以侃侃而谈的“强大壁垒”、以及每个评论员都交口称赞的“最值得信赖的大蓝筹”的时候，反而要警惕其价值挥发已经临近衰减。

无论是沃尔玛还是微软、百事可乐，在业务规模越来越大之后，近年来已经进入缓慢增长阶段。最近10年业绩的复合增长率只有10%左右甚至不到，而估值则从最高点的几十倍甚至接近百倍，剧烈回归到只有十几倍。如果在这些企业由于业绩快速增长和牛市背景导致的估值最高区域买入，其长期持有的结果可想而知。

但很遗憾，市场往往不断重复。原因在于，只有业绩已经完全爆发，甚至是经过了较长时间业绩增长考验的“超级白马”，才最容易让市场参与者交口称赞。思维惯性从来是证券投资中的主流：一个连续几年以100%速度成长的企业，市场会认为它未来几年即使最保守的增长也会有30%。相反，一个连续几年低速徘徊的企业，15%的增长前景已经是市场乐观的极限——至于这些增长的背后，驱动力到底是什么，以及内在外在驱动因素是否正在改变，则并无多少人关心。

以“终值”衡量长期投资价值

以“终值”来衡量一个企业的长期投资价值，是对“成长性幻想”的有利制约。有人会说，对“终值”的评估很可能是错误的，比如某企业的市值在成长了几十倍后又再次成长了几十倍，如果“恐高”就会因此而错过。

这种说法有明显硬伤：首先，“终值”的视角并不是考虑其过去翻了多少倍的“恐高”，而是对其成长必然面临的天花板的一种评估。任何企业都必然面临成长的天花板，有的来自于其所在领域的需求总量限制，有的则来自于需求高度差异化背景下市场份额的限制。

比如近年来风光无限的苹果，目前的估值为15倍PE左右，市值高达3100多亿美元，再如微软，市值2100多亿美元，当前PE不到10倍。苹果+微软的市值已经接近美国2010年GDP的3.5%，要知道美国军费开支占全球军费开支43%，但占GDP也不过4.7%。反过来看，苹果靠持续的创新推动发展虽然令人敬佩，但显然不是一个确定性很高的生意模式（其在发展过程中曾经的一波三折就是最好的证明）。而微软的成功在于统治了全球电脑的桌面，但互联网时代和多终端时代却快速而全面的蚕食着其安身立命的基础。

对于类似苹果和微软的业务规模而言，一些分支小市场的成功已经意义不大。其进一步的成长，必须取决于对于某个海量级别需求和市场的撬动，以及全面获胜，想想这种难度吧。相反，中小型企业的成长约束则小得多，任何一个分支小市场的胜利都可能带来数倍乃至于十数倍的成长弹性。所以，对于超级大蓝筹的低估值，不能说是市场先生的固执，其中有清晰可靠的逻辑基础。

有趣的是IBM，其2011年市值超过微软，恰恰被巴菲特选中而大举买入。这说明了“终值”思考的无效吗？未必。

IBM是不是一个已经越来越走入死胡同的企业？它不但不是日落西山，反而是一个从IT产品销售商向IT全面服务商转型成功的企业。据媒体报道，其软件与服务收入的占比已经自2006年的72%提升到了2010年的79%，而IT服务的营收已经超过总营收的一半所以，站在经营空间的角度，IBM是一个拓展了新的经营可能性的企业，可能更重要的是，其未来不取决于不确定的技术优胜，而在于较难颠覆的业务粘性。

而巴菲特的盈利模式与普通投资者有多大的差异？他依靠零成本的巨大浮存金，通过杠杆，哪怕是多年股价不涨都依然可以获得满意的收益率。比如3%的分红率，放在普通投资者身上不值一提。但在杠杆的威力下，可以轻松获得10%以上的回报———请注意，这是数以百亿美元计规模之上的绝对收益率。

也正由于“掌管的资金规模过于巨大，且安全稳健的投资控股企业带来经常性的大量现金积累”这个基本面，巴菲特的投资思路正越来越趋向于“平时获得稳定而极低风险的报酬（通过分红和优先股等措施），而一旦市场大危机出现则用平时积累的巨额现金大举买入，利用危机来为未来阶段性的提升长期复合收益率成为最重要的手段”。这种模式，其它投资人很难模仿。

所以，即使IBM的股价在未来长期不大幅上涨，在浮存金杠杆和独特投资模式的背景下，其极高的ROE（从2001年的16%提高到目前的60%）和有保障的分红（年均1.6%分红率）也能使巴菲特的投资获得很高的资本收益率和持续的现金流入。

其次，“终值”的评估并不是为了“精准”而是为了弄懂投资的基本逻辑自己是否还能把握。也就是说，在无法进行基本的成长空间的“量级”层面的估算时，这笔投资已经开始脱离自己的能力范围之外。估算并不需要精准，在纠结于评估是否能精准的时候，不妨再想想那句话：最好的投资机会，来自于简单估算也可以显而易见的拥有很大收益空间的项目。

企业的成长无非来自几个方面：老产品更多的销售、开辟新的市场和业务、定价能力的提升、费用控制能力的提升，等等。这就需要对于企业发展的各个主要驱动力进行深入的思考，对于市场的容量以及企业在其中的可能占有率，以及行业竞争均衡态势后的盈利能力进行审慎的评估。另一方面，要考虑到越是接近这个可能的成长天花板的范围，市场将提前给予其折价。同时考虑到这两方面，将能够勾勒出一个大致的“最终市值”的量级。

大和小是相对的，500亿元的市值对有些企业而言已经是神话，而对另一些企业而言可能才刚刚起步。对企业市值终值的思考，实际上正是强迫投资者对其经营可能的最终空间的思考。如果不具备这个简单的逻辑和至少是“量级”层面的模糊估算，所谓的“涨了还会再涨”的朴素想法是极其危险的。

市值冗余

正因为无法精确化的评估一个企业的最终市值，所以对待一笔长期持有的投资标的，就非常需要结合其产业特性和企业特点，来考虑到底有多大的市值冗余存在？所谓市值冗余，可以简单理解为“市值成长的余地”。假设站在较为乐观的背景下估计，其市值就算未来再翻10倍，相对于其可能的市场地位和盈利能力，依然靠谱，就是一个很好的市值冗余。这种情况下，就算估值方面或者企业竞争动态中有所偏差而打了个折扣，可能依然有3-5倍的市值增长弹性。这其实就是一句很朴素的话：那种可以一眼看出来拥有极大机会的生意，才是好生意。

目前A股前100大市值企业中，能源和资源、金融、地产建材、钢铁、机械、酿酒、电力公路等占据绝对统治地位，且与成熟市场同类公司的市值相比差距较小。而电子信息、医药制造、普通消费品等则不但市值占比很小且与国外相比差距极大。

一年前，笔者曾经提出投资既要考虑近两年来市场分化所形成的“估值差”，但更需要思考长期来看国家经济方向以及由此反观目前不同行业体现的“市值差”。这一角度的解读，可能就是反应投资辩证思考的一个窗口。

2011年12月20日，笔者曾做了一个小对比，当天按证监会分类的计算机应用服务业的前十大市值企业，其市值之和恰好等于五粮液（000858.SZ）的1310亿元；医药制造业的前十大市值企业总市值2300亿元略高于贵州茅台（600519.SH）的2100亿元。用两个酒厂，就可以买下中国最具有竞争力和实力的20个IT软件集成企业+医药制造企业。毫无疑问，我们可以为这种现象提供很多“存在的理由”，但考虑到未来中国经济发展的大背景，这种“合理性”下的“不合理性”是否可以对投资带来一些启示呢？

（作者声明：此文仅代表个人观点，本人未持有文中所提及的股票）